聚光科技困境反轉(zhuǎn)，國信證券今早研報給出這個評級
導(dǎo)語：隨著美國對高端科學(xué)儀器的出口限制加碼，疊加國內(nèi)設(shè)備更新政策落地，國產(chǎn)替代浪潮再迎強(qiáng)催化。國信證券最新研報指出，聚光科技（300203.SZ）作為國內(nèi)科學(xué)儀器龍頭企業(yè)，已擺脫P(yáng)PP項目拖累，通過降本增效實現(xiàn)扭虧為盈，并在質(zhì)譜、色譜等高端儀器領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)突破，被給予“優(yōu)于大市”評級（首次）。在設(shè)備更新需求與國產(chǎn)替代紅利下，科學(xué)儀器賽道或迎千億級市場機(jī)遇。
一、聚光科技：國產(chǎn)高端儀器裝備領(lǐng)軍企業(yè)
（一）發(fā)展歷程與股權(quán)結(jié)構(gòu)
聚光科技自 2002 年成立，歷經(jīng)二十余年發(fā)展，已成為以高端儀器裝備技術(shù)為核心的高科技平臺型企業(yè)。其發(fā)展歷程豐富，從 2003 年進(jìn)入工業(yè)工程分析領(lǐng)域，到 2011 年成功上市并承接國家重大專項，再到后續(xù)布局海外研發(fā)基地、涉足多個領(lǐng)域，逐步構(gòu)建起龐大的業(yè)務(wù)版圖。盡管在發(fā)展過程中受 PPP 項目拖累，但公司積極調(diào)整，2025 年 1 月發(fā)布業(yè)績預(yù)告實現(xiàn)歸母凈利 2 - 2.3 億元，自 2020 年來首次盈利，經(jīng)營拐點顯現(xiàn)。
在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，公司呈現(xiàn)雙實控人結(jié)構(gòu)，王健先生和姚納新先生間接合計持股比例 23.14%，通過浙江睿洋科技有限公司和浙江普渡科技有限公司對公司形成穩(wěn)定控制。兩位實控人背景強(qiáng)大，王健先生在光學(xué)儀器領(lǐng)域?qū)I(yè)造詣深厚，姚納新先生擁有豐富的商業(yè)經(jīng)驗，為公司發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。
（二）財務(wù)分析
回顧聚光科技的財務(wù)歷史，2009 - 2018 年是其發(fā)展黃金期。當(dāng)時，我國環(huán)保行業(yè)快速發(fā)展，聚光科技的環(huán)境監(jiān)測儀器業(yè)務(wù)受益于政策推動，與政府財政節(jié)能環(huán)保支出高度正相關(guān)。這期間，公司營收從 5.3 億增長至 38.2 億元，歸母凈利潤從 1.32 億增長至 6.01 億，多項財務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)優(yōu)異，銷售毛利率維持在 50% 左右，展現(xiàn)出強(qiáng)大的盈利能力。
然而，2019 - 2023 年公司陷入發(fā)展陣痛期。市場競爭加劇、PPP 項目拖累以及商譽(yù)減值等因素疊加，導(dǎo)致公司業(yè)績下滑。政府環(huán)境相關(guān)資本開支減少，市場競爭激烈，侵蝕了公司毛利率；PPP 項目回款不及預(yù)期和子公司業(yè)績下滑，使公司計提大量減值損失，盡管研發(fā)投入保持較高水平，但仍對業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響，收入和歸母凈利潤出現(xiàn)下滑。
二、科學(xué)儀器行業(yè)：大國崛起下的黃金賽道
科學(xué)儀器作為科技進(jìn)步的關(guān)鍵支撐，在各個領(lǐng)域發(fā)揮著不可替代的作用，是催生科技創(chuàng)新的重要要素。從全球范圍看，2022 年科學(xué)儀器市場規(guī)模接近 750 億美金，美國、歐盟和中國是主要消費(fèi)市場。中國市場容量排在全球第三，規(guī)模達(dá) 91 億美元，且復(fù)合增速高于全球水平。
隨著中國 R&D 經(jīng)費(fèi)投入的持續(xù)增加，盡管與發(fā)達(dá)國家相比仍有提升空間，但這無疑為科學(xué)儀器行業(yè)帶來廣闊的市場前景。從長期來看，R&D 經(jīng)費(fèi)投入的增長將直接帶動科學(xué)儀器市場規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張，為行業(yè)內(nèi)企業(yè)提供更多發(fā)展機(jī)遇。
在技術(shù)層面，高端儀器壁壘較高，國產(chǎn)化率極低是我國科學(xué)儀器行業(yè)面臨的主要問題。質(zhì)譜、色譜和光譜等核心儀器領(lǐng)域，我國長期依賴進(jìn)口，存在較大貿(mào)易逆差。2017 - 2022 年，我國儀器設(shè)備進(jìn)口總額維持在較高水平，出口額雖也有一定規(guī)模，但貿(mào)易逆差明顯，反映出國內(nèi)儀器儀表行業(yè)在高端產(chǎn)品上的短板。
與海外龍頭公司相比，我國科學(xué)儀器企業(yè)在市值、收入利潤和產(chǎn)品布局上差距顯著。海外賽默飛、丹納赫等公司市值龐大，產(chǎn)品體系布局廣泛，深度涉足高毛利、高技術(shù)含量的生命科學(xué)與醫(yī)療診斷領(lǐng)域。而國內(nèi)企業(yè)大多集中在環(huán)境監(jiān)測領(lǐng)域，聚光科技雖為國內(nèi)龍頭，但與海外巨頭相比仍有較大差距，不過在國內(nèi)市場具有領(lǐng)先優(yōu)勢，資產(chǎn)規(guī)模和營收在行業(yè)內(nèi)處于前列，研發(fā)投入也較為突出。
三、聚光科技的戰(zhàn)略布局與業(yè)務(wù)板塊
（一）“4+X” 戰(zhàn)略布局
聚光科技構(gòu)建的 “4+X” 戰(zhàn)略布局，涵蓋智慧工業(yè)、智慧環(huán)境、智慧實驗室與生命科學(xué)四大板塊，并在此基礎(chǔ)上培育新的技術(shù)平臺和應(yīng)用公司。這種多對多的業(yè)務(wù)模式，實現(xiàn)了多個技術(shù)平臺、客戶群和應(yīng)用場景的交叉支撐，為公司發(fā)展提供了多元化動力。
（二）各業(yè)務(wù)板塊發(fā)展情況
在智慧環(huán)境板塊，公司針對環(huán)境質(zhì)量、生態(tài)質(zhì)量和污染源防治等領(lǐng)域，提供一體化平臺服務(wù)。在氣體監(jiān)測方面，形成 “天、地、空” 一體的綜合監(jiān)測解決方案，在 VOCs、顆粒物分析等領(lǐng)域占據(jù)領(lǐng)先地位；在水環(huán)境監(jiān)測領(lǐng)域，基于多種技術(shù)推出精細(xì)化監(jiān)測預(yù)警平臺和多種在線監(jiān)測儀表，滿足不同場景需求，在碳監(jiān)測領(lǐng)域也取得成果，自主研發(fā)的溫室氣體分析儀達(dá)到國際頂尖水平。
智慧工業(yè)板塊，公司為工業(yè)過程提供全流程分析檢測解決方案，尤其在半導(dǎo)體領(lǐng)域，基于高精度檢測分析技術(shù)開發(fā)專用裝備，產(chǎn)品在多個領(lǐng)域得到推廣，高端質(zhì)譜儀器的下線交付推動了國產(chǎn)替代進(jìn)程。
智慧實驗室板塊，公司已形成門類齊全的理化分析技術(shù)及產(chǎn)品平臺，子公司譜育科技在高端質(zhì)譜儀器領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)重大突破，掌握多種質(zhì)譜分析技術(shù)平臺，推出一系列產(chǎn)品并實現(xiàn)銷售突破，歷史業(yè)績增長強(qiáng)勁，為公司貢獻(xiàn)了較大利潤。
生命科學(xué)板塊，公司積極布局，成立多個業(yè)務(wù)單元，在臨床質(zhì)譜、細(xì)胞分析、核酸分析和分子免疫等領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)。取得諸多成果，如譜聚醫(yī)療的多款醫(yī)療器械獲批注冊證，譜康醫(yī)學(xué)的全光譜流式細(xì)胞儀取得突破并推出創(chuàng)新產(chǎn)品，聚致生物的核酸質(zhì)譜產(chǎn)品推進(jìn)臨床報證工作，聚拓生物的產(chǎn)品也在有序推進(jìn)報證和交付工作。
四、為什么我們在當(dāng)前時點看好聚光科技？
（一）外部催化：海外制裁加速國產(chǎn)替代
自 2018 年中美貿(mào)易沖突以來，美國對中國科學(xué)儀器行業(yè)實施多輪制裁，通過將中國機(jī)構(gòu)列入實體清單和立法限制關(guān)鍵核心技術(shù)出口，對我國科學(xué)儀器進(jìn)口造成阻礙。2025 年 1 月，美國將高參數(shù)流式細(xì)胞儀和用于蛋白分析的液相色譜質(zhì)譜儀加入禁止出口名單。
這種外部壓力促使國內(nèi)市場對國產(chǎn)科學(xué)儀器的需求進(jìn)一步提升，為聚光科技這樣的國內(nèi)龍頭企業(yè)帶來國產(chǎn)替代的發(fā)展機(jī)遇。在部分被制裁的儀器領(lǐng)域，聚光科技已有相關(guān)產(chǎn)品布局，有望填補(bǔ)市場空白，加速國產(chǎn)替代進(jìn)程。
（二）內(nèi)部催化：設(shè)備更新政策助力發(fā)展
我國對科學(xué)儀器國產(chǎn)化重視程度不斷提高，《中華人民共和國科學(xué)技術(shù)進(jìn)步法》的修訂，為國產(chǎn)儀器發(fā)展提供政策支持，明確政府采購在滿足需求條件下應(yīng)優(yōu)先購買國產(chǎn)科技創(chuàng)新產(chǎn)品。國務(wù)院印發(fā)的《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動方案》，推動高校、職業(yè)院校和醫(yī)療機(jī)構(gòu)等更新設(shè)備，教育和醫(yī)療作為科學(xué)儀器的重要下游領(lǐng)域，將刺激對科學(xué)儀器的需求。
我國大量科學(xué)儀器超齡服役，更新?lián)Q代空間廣闊。據(jù)調(diào)查，國家重大平臺服役 10 年以上的儀器設(shè)備占比 40%，而多數(shù)科學(xué)儀器使用壽命在 5 - 10 年，這為聚光科技的產(chǎn)品提供了巨大的市場空間，公司有望受益于設(shè)備更新政策，實現(xiàn)業(yè)務(wù)增長。
（三）自身經(jīng)營改善：降本增效與包袱減輕
2023 年起，聚光科技執(zhí)行多項降本增效戰(zhàn)略，調(diào)整業(yè)務(wù)布局，優(yōu)化業(yè)務(wù)、產(chǎn)品和人員結(jié)構(gòu)，收縮部分產(chǎn)品線，重點投入高端分析儀器業(yè)務(wù)。這些措施取得顯著成效，2024 年前三季度銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財務(wù)費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率均大幅下降，員工人數(shù)減少，整體運(yùn)營效率提升。
公司的 PPP 項目和商譽(yù)包袱顯著減輕。近年來，隨著地方政府化債推進(jìn)和公司自身努力，PPP 項目開始貢獻(xiàn)正向投資收益，2024 年 H1 投資收益同比提升 48.99%。同時，公司商譽(yù)絕對值下降明顯，經(jīng)過充分計提減值，商譽(yù)賬面價值從 2018 年高峰時的 7.44 億下降至 2024Q3 的 2.26 億，公司財務(wù)狀況得到改善，為未來發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。
五、盈利預(yù)測
國信證券首次覆蓋聚光科技，給予“優(yōu)于大市”評級。盈利預(yù)測方面，預(yù)計2024 - 2026年公司總營收、歸母凈利潤等將穩(wěn)步增長，盈利能力逐漸增強(qiáng)。估值分析采用絕對和相對估值法，綜合得出股票價值在21.7 - 22.79元之間，有投資價值。
不過，聚光科技面臨多種風(fēng)險。估值上，若收入利潤增長率估計樂觀、WACC計算參數(shù)取值偏低或行業(yè)變化影響持續(xù)成長性，可能導(dǎo)致估值偏高；盈利預(yù)測存在對產(chǎn)品銷量、價格和成本估計偏差的風(fēng)險；經(jīng)營上，市場競爭加劇、研發(fā)投入不足、政策支持力度不及預(yù)期以及商譽(yù)和PPP項目等問題，都可能對公司產(chǎn)生不利影響。
盡管聚光科技面臨風(fēng)險，但在行業(yè)發(fā)展趨勢和自身變革背景下仍具較大發(fā)展?jié)摿?。聚光科技在?jīng)歷了一段時間的困境后，正在通過自身的努力和政策的支持，實現(xiàn)扭虧為盈并逐步提升自身的市場競爭力。美國對高端科學(xué)儀器的出口限制加碼，疊加國內(nèi)設(shè)備更新政策落地，國產(chǎn)替代浪潮再迎強(qiáng)催化。我們相信聚光科技能把握機(jī)遇應(yīng)對風(fēng)險，未來能在國產(chǎn)科學(xué)儀器市場實現(xiàn)更大突破，為行業(yè)發(fā)展和和企業(yè)增長創(chuàng)造更多價值。
